自“8.11”汇改以来，持续的外汇干预使得我国的外汇充足准备率下跌，同时人民币汇率保持着宽幅波动，人民币国际化进程在离岸市场也出现了阶段性的放缓。随着英国脱欧事件的影响日益扩大，全球负利率债券规模不断上升。在此背景下，开放我国债券市场有利于人民币均衡汇率的形成和推动人民币国际化。本文接下来将对目前我国债券市场开放的背景和有利时机进行详细的解读。

文/巴曙松

今年初以来，中国债券市场开放政策持续展开，研究表明，在当前全球低利率市场环境下适时加快开放中国债券市场，有助于拓宽杠杆转移的政策回旋余地，也有利于市场上人民币均衡汇率的发现，并进一步推动人民币国际化进程。

“8.11”汇改之后，外汇储备波动加剧，持续的外汇干预使得中国外汇储备充足率（外汇储备规模/M2比率）由2015年年初的18.80%下降至2016年5月末的14.26%，当然这一水平仍处于10%至20%的合理区间，但已表现出中国央行在外汇市场干预的同时，需要寻找新的对冲力量。在当前的市场环境下，扩大开放债券市场可发挥这样的作用。

从平衡国际收支的角度看，在资本流入通道进一步打开的条件下，通过债券市场流入的资本可以一定程度上抵消资本流出规模，更重要的是其背后体现出市场参与者的异质性预期，从而改善外汇市场对人民币汇率真实水平的发现功能。

此外，在人民币汇率宽幅波动影响下，人民币国际化进程在离岸市场阶段性地放缓，此时中国开放债券市场，引入境外机构到银行间债券市场进行投资，有利于推动人民币由国际结算货币逐步发展成为国际投资货币，符合人民币国际化战略的整体要求。特别是在人民币汇率预期渐稳之后、新的SDR货币篮子生效之前开放中国债券市场，为外汇市场带来人民币资产供给量的增加，符合人民币真正进入SDR货币篮子后境外投资者配置人民币资产的需求。

根据惠誉评级统计，随着英国脱欧事件的影响扩大，全球负利率债券规模已达11.7万亿美元，日本10年以内国债均为负利率，欧元区10年以内国债也大部分处于负利率水平。全球主要经济体的低利率甚至负利率范围扩散，使得机构投资者在配置资产时逐渐关注海外更高收益率债券市场的投资。

中国国债收益率始终维持在2%～3%的水平，高于主要经济体的零利率和负利率水平。随着人民币离岸与在岸汇差的逐渐缩小，人民币币值逐渐显稳。人民币贬值预期改善后，境外投资者对中国债券的需求预计会迅速增加。

在这一背景下，中国债券市场的开放时机已凸显，且具有进一步开放的空间。

以中国政府债券的持有者结构为例，截至2016年5月，境外机构投资者持有中国国债比例最高，也仅达到2.99%，政策性金融债次之，约为1.72%，持有信用债等其他券种比例低于1%，远低于亚洲其他债券市场的境外投资者持有情况。部分由外国投资者持有，且这种持有趋势增速显著。

以政府债这一类券种为例，日本和南韩的外国投资者持有占比已超过10%，而诸如马来西亚、印尼等新兴市场国家的政府债超过1/3的部分由外国投资者持有，且这种持有趋势增速显著。即使在全球主要发达经济体结束量化宽松政策后，新兴市场的国际资本流出态势渐显的时期内，以及2015年下半年以来新兴经济体币值宽幅波动的情况下，以中长期投资者为参与主体的政府债市场上，外国投资者参与比例也未曾大幅下降。

这表明，配置全球资产的中长期国际投资者主要考虑的是汇率中性下，全球资产配置的风险对冲功能及不同市场上资产收益利差的因素，而非简单的对币值升贬的博弈。

可以推知，在当前全球低利率环境下适时开放中国债券市场，一方面中长期国际投资者的参与度提升，对于债券收益率曲线的价格发现机制具有完善的效果；另一方面，对人民币资产需求的上升，也有助于人民币均衡汇率的价格发现效率提升和人民币国际化进程的推进。（完）

文章来源：中国台湾《中国时报》2016年7月28日（本文观点仅代表作者作为一位研究人员个人的看法，不代表任何机构的意见和看法。）

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