监管新举措——“3+3”私募投顾模式，正在成为私募管理人的新考题。有业内人士认为，未来新成立、规模较小、投资管理能力和经验不足的私募，生存空间正日益缩小；现有合规私募，尤其是实力较强的私募将明显受益。

在私募基金日趋严格的规范下，券商、期货公司和基金子公司的资金通道业务也面临考验，利润或将大幅下滑。

一些因为“8·1”大限被注销，又需要重新提交申请登记备案的私募，正担忧下一轮审核将更加严格。“我们公司就靠一个明星投资人在做，要求3人有3年的可追溯业绩，公司真的很无奈。”上海一位准备重新申请登记资格的私募表示。

国都期货经纪业务总部副总经理屈晓宁表示，“公司通道业务已经停止了，正在运行的产品都开始自查。”另外一家上海地区大型券商也透露，在其平台上托管产品的绝大部分私募达不到暂行办法要求。

在“3+3”私募投顾模式要求下，不符合要求的私募将不能再发行通道产品。通道产品是当前一种主流的私募产品形式，其名义管理人往往是券商或者基金子公司，私募基金管理人则以投资顾问的身份出现在产品中，负责给出投资建议，再由券商或者基金子公司的交易系统下单。因为券商和基金子公司有客户资源，还可以起到“隐性背书”的作用，且收费低廉，对于很多没有募资能力的小私募而言，通道是其起家的重要力量。

但是由于该模式混淆了投资顾问和管理人背后的法律职责，一直是监管层眼中的“问题儿童”。业内人士透露，这两年投资顾问业务违法违规风险屡屡发生，投诉众多，监管压力很大。“3+3”新规指向更严格的方向，即募集人和投资顾问分别承担与募集和管理职能相关的行政责任和刑事责任。

有业内人士认为，“3+3”新规大大抬高了私募类投顾的门槛，借通道发产品将更加困难。未来新成立、规模小、投资管理能力和经验不足的私募，生存空间正日益缩小。现有的合规私募、尤其是实力较强的私募将受益。

无论如何，对于券商、期货公司和基金子公司这些企业的资金通道业务而言，这一新规是对公司利润的重大打击，尤其是基金子公司和期货资管，因为其绝大部分资管规模都来自于通道产品。根据基金业协会的数据，截至2016年一季度末，期货公司资产管理业务规模约1398亿元，季度增速达33.78%；基金子公司的管理规模为9.84万亿元，季度增速达14.82%。证券时报 魏书光

马不停蹄自筹资金 投顾类私募忙转型

面对已发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》和征求意见中的《商业银行理财业务监督管理办法》，此前通过银行优先级资金发行结构化产品的大量投资顾问类私募机构将转型。目前不少私募的产品发行已暂停，需要马不停蹄自筹资金，其中以提供潜在保本、保预期收益的量化对冲类私募首当其冲。

作别投顾模式

格上理财数据显示，目前自主发行的私募证券投资基金达3868只，占比达45.68%；通过信托、期货资管、券商资管、公募基金及其子公司专户等通道形式发行的投顾类私募基金达4559只，占比达53.83%。

“找银行拿优先级资金，我们自己出劣后级资金，再找资管通道发行产品，在过去很长一段时间是我们主要的运营模式，也是私募行业过去数年流行的投顾模式。不过，监管新规出来后，绝大多数中小私募机构将作别投顾模式，我们几只计划发行的结构化产品也被迫停掉。”上海某量化私募负责人如是说。

他表示，公司原本计划发一只5000万元的FOF（基金中的基金）产品，其中有3个子投顾产品，每个都是以1：3或1：4的比例从银行获得优先级资金，公司做劣后并充当投资顾问，采取的都是市场中性、分级套利和CTA等量化多策略模式。前两个子投顾产品的资金在6月中旬陆续到位并开始投资，但第3个子投顾产品的资金在走监管程序的过程中赶上资管新规出台，产品发行戛然而止。

该负责人分析，资管新规最核心也是目前主打投顾模式的私募难以满足的两项要求是：第一，针对包括期货资管、券商资管、基金子公司等资管机构所发行管理的资管计划，资金杠杆比例必须由原来业内惯常的3-4倍大幅下调，具体是证券端的杠杆下调至1：1，期货端下调至1：2，混合策略的资金杠杆也不能超过1：1；第二，对于私募投顾的资质有明确规定，即必须在基金业协会备案满一年以上且具备会员资格，同时有三位基金经理具备可查询的公开业绩，且业绩可追溯三年以上。“这两点限制了很多私募机构作为投顾进行交易，因为绝大多数中小私募机构达不到这个要求。”他表示，征求意见中的商业银行理财新规禁止基础类理财资金直接或间接投资权益类资产，也令私募基金失去了一个主要增量资金来源。

关注市场交易热度

另一家中小私募机构合伙人表示，受冲击影响最大的当属量化对冲私募。此类具有低风险收益特征，往往能给予银行6%-7%的预期收益率承诺或保本承诺，备受银行资金青睐，银行优先级资金成为它们冲规模的大“金主”。“如果产品只有1：1的杠杆，那还不如去做融资融券更方便。结构化和投顾模式的老路肯定走不通了。新规出来后，我们马不停蹄地做路演自筹资金，以后估计多数产品都会走自主发行的方式，做管理型产品。”

业内人士认为，传统的投顾模式混淆了投资顾问和管理人的法律职责，导致大量私募机构与“资产管理”的初衷背道而驰，演变成风险“外挂”的通道业务模式，因此成为去杠杆中被规范的重点对象。

上述合伙人表示，即使拿不到银行资金，也不太担心长期资金来源，毕竟现在市场仍是“资产荒”而非“资金荒”，并且量化多策略在震荡不休的市场中正在赢得越来越高的关注度和认可度。该合伙人所在公司刚获得一家财务公司17亿元的资金投入，是该公司现有自身规模的3倍。与资金问题相比，他更关注市场交易的热度和情绪，因为量化策略很大一部分赚的是波动率的钱，市场交易热度和情绪会在很大程度上影响量化基金业绩。“如果市场交投清淡，波动率降低，我会担心现有的策略无法承载太大的资金体量。”

来源：中国证券报           作者：徐文擎 

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